一、東方航空吸收合并上海航空

東航、上航兩個難兄難弟實在有太多的相似點了，在2008年的金融危機的寒流中都分別披星戴帽，而這兩家公司的業(yè)務均立足上海，放眼全國，業(yè)務上存在頗多重疊之處，重組是個雙贏的選擇。

但實際中，由于東航屬于國務院國資委下屬企業(yè)，上航屬于上海國資委下屬企業(yè)，這兩個屬于不同娘家的國有企業(yè)最后能夠走上重組之路，這與上海對局部利益的放棄和打造一個國際航運中心的迫切需求是分不開的。

（一）交易結構

1、東航發(fā)行股份吸并上航，上航注銷法人資格，所有資產和負債人員業(yè)務均并入東航設立的全資子公司上海航空有限公司中。

2、雙方的換股價格均按照停牌前20個交易日均價確定，對接受換股的上海航空股東給予25%的風險溢價作為風險補償。

3、方案賦予東航和上航的異議股東由國家開發(fā)投資公司提供的現(xiàn)金選擇權，包括H股和A股股東，異議股東可以按照換股價格行使現(xiàn)金選擇權，無風險補償。行使現(xiàn)金選擇權的股東要求：

①在股東大會上投反對票；

②持續(xù)持有股票至收購請求權、現(xiàn)金選擇權實施日。

4、由于國務院國資委等領導要求東航需要非公發(fā)行融資，方案采取換股吸收合并和A+H非公開發(fā)行兩個項目并行操作，且相互獨立，不互為條件，達到“一次停牌、同時鎖價”的目標

（二）實戰(zhàn)心得

1、上航被吸收合并的資產東航由東航通過其設立全資子公司上航有限來接收原上海航空主業(yè)資產及債權債務，并重新領域新的行政許可證照。上海有限為東航的全資子公司，這我就不理解了，為何不干脆直接采取控股合并上航的方式，反而繞了一圈卻需要重新辦理幾乎所有的經營許可證照？

難道是吸收合并有強制換股的味道但控股合并可能不能干干凈凈的換股，可能個別股東因這那原因不會辦理換股手續(xù)？這可能也是某一個全面要約案例中的原因，在那個案例中，有部分股東就是沒有接受控股股東發(fā)出的要約收購，控股股東在要約收購取得90%左右的股權后沒有辦法，只能將公司注銷后重新設立一個公司將相關資產裝進去。

2、在日常業(yè)務中，有幾個優(yōu)先權需要充分注意，以免造成不必要的差錯，股東優(yōu)先購買權，承租方優(yōu)先購買權等。

3、2009年11月4日，發(fā)審委審核通過了非公開發(fā)行不超過13.5億股A股股票事宜，2009年11月30日，重組委審核通過關于吸收合并事宜。這兩次審核獨立分開辦理。這里有一個問題被有意無意回避了，東航發(fā)行股票吸并上航，發(fā)行股份的數(shù)量已逾十人，構成公開發(fā)行A股，這種情形下是否僅由重組委審核而無需發(fā)審委審核即可發(fā)行？

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二、友誼股份發(fā)行股份購買資產及換股吸收合并百聯(lián)股份

友誼股份和百聯(lián)股份均為上海國資委下屬從事百貨超商類業(yè)務上市公司，友誼股份由友誼復星和百聯(lián)集團分別持有20.95%和6.31%的股份，同時發(fā)行有B股。百聯(lián)股份由百聯(lián)集團持有44.01%的股份。這兩家公司在百貨業(yè)務上存在一定的同業(yè)競爭。

（一）交易結構

1、友誼股份發(fā)行股份購買八佰伴36%股權和投資公司100%股權

2、友誼股份換股吸并百聯(lián)股份

3、由海通證券向友誼股份異議股東提供收購請求權，向百聯(lián)股份異議股東提供現(xiàn)金選擇權

4、1和2的股份定價根據(jù)董事會決議公告日前20個交易日的A股股票交易均價經除息調整后確定

5、1、2為資產重組不可分割的一部分。

（二）實戰(zhàn)心得

1、友誼股份同時發(fā)行B股，同樣B股股東也涉及現(xiàn)金選擇權問題，由于政策的限制，持有B股的只能是非居民，境內機構不能持有B股，由海通證券的境外子公司向友誼股份B股異議股東提供現(xiàn)金選擇權。

2、原百聯(lián)集團擬作為現(xiàn)金選擇權的提供方，但由于本來百聯(lián)集團的持股比例已經比較高，應該已經過30%了，如果再因提供現(xiàn)金選擇權導致更高的持股比例，而現(xiàn)金選擇權的提供導致增持的股份能否豁免要約，《收購管理辦法》尚無明確的規(guī)定，因此改由海通證券單獨提供現(xiàn)金選擇權，避免審核上的障礙。

3、友誼股份發(fā)行股份吸收合并與東方航空類似，同樣由重組委審核通過。

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三、上海醫(yī)藥換股吸收合并、發(fā)行股份購買資產

這個案例個人認為是目前上市公司并購重組案例中最復雜也是技術含量最高的一個案例，該案例同時涉及到H股上市的上實控股，被吸并方股東通過現(xiàn)金選擇權的行使退出上市公司確實為一個很好的創(chuàng)新。

（一）交易結構

1、上海醫(yī)藥以換股方式吸收合并上實醫(yī)藥和中西藥業(yè)，換股價格按照本次重組董事會決議公告日前20個交易日的交易均價確定。

2、上海醫(yī)藥向上藥集團發(fā)行股份,上藥集團將其與醫(yī)藥相關的主要經營性資產注入上海醫(yī)藥。

3、上海醫(yī)藥向上海上實發(fā)行股份募集資金20.00億元，并以該等資金向上實控股購買醫(yī)藥資產。上實控股醫(yī)藥資產的評估值即為20.00億元

4、在上述吸收合并交易環(huán)節(jié)中，賦予了上海醫(yī)藥異議股東收購請求權、上實醫(yī)藥和中西藥業(yè)的全體股東現(xiàn)金選擇權，現(xiàn)金選擇權由上海國盛（集團）有限公司和申能（集團）有限公司提供。

5、上實醫(yī)藥的控股股東上實控股（HK）通過行使現(xiàn)金選擇權退出醫(yī)藥業(yè)務，現(xiàn)金選擇權的提供方上海國盛（集團）有限公司和申能（集團）有限公司作為戰(zhàn)略投資者受讓上實控股持有的全部上實醫(yī)藥的股權，股權價值30.60億元。

（二）實戰(zhàn)心得

1、干脆上實控股直接協(xié)議轉讓給國盛和申能即可啊，搞神馬滑頭行使現(xiàn)金選擇權？但是現(xiàn)金選擇權的行權對象有限制嗎？像你這控股股東都行使現(xiàn)金選擇權，讓人覺得有點無厘頭。不過方案設計者確實挺有意思的，這么操作確實獨到啊，省卻掛牌，省卻評估，一氣呵成，這么大塊肥肉，想吃的估計不少。

2、根據(jù)《重大資產重組管理辦法》第四十二條規(guī)定：“特定對象以現(xiàn)金或者資產認購上市公司非公開發(fā)行的股份后，上市公司用同一次非公開發(fā)行所募集的資金向該特定對象購買資產的，視同上市公司發(fā)行股份購買資產?！?/p>

第二條規(guī)定：“上市公司按照經中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱中國證監(jiān)會）核準的發(fā)行證券文件披露的募集資金用途，使用募集資金購買資產、對外投資的行為，不適用本辦法。”

本例中，上海醫(yī)藥向特定對象發(fā)行股份募集資金，并以該等資金向其同一控制下關聯(lián)方購買資產，從字面上看是不符合法律的規(guī)定，因為四十二條明確規(guī)定向該特定對象購買資產。但實際上，上海醫(yī)藥的本次資產重組僅僅由重組委審核通過，未經過發(fā)審委審核程序。

3、從前幾個均涉及吸收合并已存的上市公司的案例來看，這些重組方案均僅由重組委審核通過即可，不認為向公眾換股為公開發(fā)行股份的行為，也就是說，《重組辦法》中的發(fā)行股份購買資產中的發(fā)行股份并無數(shù)量上的要求或限制，可以公開也可以非公開發(fā)行。

 

四、金隅股份首次公開發(fā)行A股暨換股吸收合并太行水泥

金隅股份為H股上市公司，擬回歸A股公開發(fā)行股票，由于旗下的水泥業(yè)務與太行水泥形成同業(yè)競爭關系，因此，公開發(fā)行A股，如何解決這個同業(yè)競爭問題成為一個無法回避的問題。

太行水泥由太行華信持股30%，而太行華信股東分別為金隅股份（33%）、金隅集團（66%），其中金隅集團66%的股份委托金隅股份管理。

整個重組方案就此展開。

（一）方案選擇

為解決同業(yè)競爭問題，公司可選擇的整合方案主要有三種：

方案一：將金隅股份旗下全部水泥資產注入太行水泥，這不僅符合資本市場預期，而且操作簡單，對公司來說是最為簡單直接的方案。

方案二：金隅股份發(fā)行A股，同時換股吸收合并太行水泥，該方案屬于資本市場創(chuàng)新方案，操作較為復雜，但通過合理設計換股方案，可以充分保護太行水泥中小股東利益、兼顧金隅股份H股股東利益，符合監(jiān)管機構關于整體上市和促進水泥企業(yè)兼并重組的的政策導向，因此公司也有信心獲得監(jiān)管機構的認可和支持。

方案三：金隅股份出售太行水泥的“殼資源”，同時置換回太行水泥的水泥資產。這種方案如果在條件成熟的情況下，金隅股份通過股份回購或者出售太行水泥控制權的方式取得太行水泥的水泥資產，這種方案不失為一種可供選擇的方案。

具體而言，換股吸收合并的方案具有如下優(yōu)勢：

1、換股吸收合并有利于完善公司治理架構，如果僅僅簡單采取金隅股份采取將水泥資產注入太行水泥的方案，仍將無法根本徹底解決以上治理架構、決策機制、長遠發(fā)展利益問題。而如果采用換股吸收合并的方式，則可以徹底達到解決同業(yè)競爭、完善公司治理架構等目的。

2、將水泥資產全部注入太行水泥將給金隅股份未來回歸A股帶來障礙，而換股吸收合太行水泥有利于金隅股份的戰(zhàn)略布局和長遠發(fā)展

3、換股吸收合并方式能更好地保護太行水泥中小股東利益、更好地履行前期承諾

（二）方案實施要點

①本次所發(fā)行的A股除用于換股外，不募集資金。

②交易完成后，金隅股份A股股票在上海證券交易所掛牌上市，太行水泥股票終止上市。

③將金隅集團和金隅股份的間接持股轉變?yōu)楣蓶|按比例直接持股

④金隅股份持有的太行水泥股份不參與換股，該部分股票將在交易完成后將予以注銷。金隅集團持有的太行水泥股票參與換股，不行使現(xiàn)金選擇權。

⑤在完成退市后，太行水泥的法人資格被注銷，金隅股份作為存續(xù)公司，承繼及承接太行水泥的所有職工、資產、負債、權利、義務、業(yè)務、責任等。

（三）現(xiàn)金選擇權

（1）現(xiàn)金選擇權

本次換股吸收合并由金隅集團和中國信達資產管理股份有限公司向現(xiàn)金選擇權目標股東提供現(xiàn)金選擇權。在現(xiàn)金選擇權實施的股權登記日登記在冊的太行水泥股東（除金隅股份和金隅集團及持有權利受限股票股東以外）可以以其所持有的太行水泥股票按照10.65元/股的價格全部或部分申報行使現(xiàn)金選擇權。

為避免觸發(fā)聯(lián)交所上市規(guī)則要約收購條件，金隅集團在不超過150,058,400股范圍內，無條件受讓部分太行水泥股東申報行使現(xiàn)金選擇權的股份并支付現(xiàn)金對價；金隅股份另一國有股東中國信達愿意增持本公司股份，因此將無條件受讓其他太行水泥股東全部剩余申報行使現(xiàn)金選擇權的股份并支付現(xiàn)金對價。

（2）追加選擇權

由于方案設計期間恒生指數(shù)從21,537點一度跌至最低18,971點，H股市場的疲軟以及較高的換股溢價可能引發(fā)投資者對金隅股份換股價格的質疑。因此，為進一步保護因參與換股而持有金隅股份的原太行水泥A股股東的利益，同時也有利于金隅股份A股上市后的股價穩(wěn)定。

本次換股吸收合并中創(chuàng)新性的設置了追加選擇權，由中國信達向追加選擇權目標股東提供：即若金隅股份A股上市首日的交易均價低于金隅股份換股價格，至金隅股份A股在上海證券交易所上市首日收盤時止，如參加換股的投資者仍持有金隅股份A股，上述投資者可以行使選擇權，將所持有的金隅股份A股按照金隅股份A股換股價格9.00元/股部分或全部轉讓給中國信達。

（四）關注要點

1、在換股價格上，中介機構花了很大的功夫論述IPO的價格確定的公允性合理性。換股價格的確定確實較為困難，因為IPO價格通常情況下根據(jù)市場和詢價的情況即時確定的，市場的變化波譎云詭，提前太長時間就確定IPO價格風險很大，一個價格是一級市場，一個價格是二級市場，在這兩者之間計算換股比例談何容易。

2、追加現(xiàn)金選擇權的設置很有創(chuàng)意，一級市場轉為二級市場的過程中可能由于市場風險等原因存在較多變數(shù)，并且現(xiàn)實中確有存在跌破發(fā)行價的股票，通過設置追加現(xiàn)金選擇權使得當時選擇換股的中小投資者規(guī)避了一定的市場風險。

3、本次方案將首次公開發(fā)行及換股吸收合并相結合，需要中國證監(jiān)會發(fā)行部和上市部的雙重審核，同時還需履行國務院國資委、商務部和環(huán)保部的前置審批，香港聯(lián)交所和上海證券交易所兩地監(jiān)管和信息披露也需要同步協(xié)調。

 

五、上海汽車發(fā)行股份購買資產實現(xiàn)整體上市

（一）方案的幾個要點

1、保留華域汽車獨立上市地位

重組項目初期，公司及財務顧問就對華域汽車是吸收合并還是保留獨立上市地位的重組方式進行了反復論證和研究。

由于華域汽車獨立供應汽車零部件業(yè)務經過多年發(fā)展，已具備為美、歐、日等不同體系整車配套的自主能力，“中性化、零級化、國際化”的發(fā)展路徑已日漸明晰，如果采用吸收合并的方式，勢必影響華域汽車的中性化發(fā)展，不利于其獨立零部件業(yè)務進一步發(fā)揮規(guī)模效應，也必將影響到上汽整車業(yè)務的長遠發(fā)展。

而且，采用吸收合并的方式還需向華域汽車社會公眾股股東提供現(xiàn)金選擇權，按照華域汽車10.3億股的社會公眾股測算，需要安排超過100億的現(xiàn)金，這將大大增加重組方案的風險和操作難度。

經過全盤謹慎分析，公司選擇了發(fā)行股份購買華域汽車60.1%股權并保留華域汽車獨立上市地位的方案，這一方案的好處主要體現(xiàn)在四個方面：

一是，通過購買華域汽車60.1%股權，將充分發(fā)揮上海汽車與華域汽車的協(xié)同效應，增強華域汽車零級化（整車與零部件同步研發(fā)）優(yōu)勢，加快上汽自主品牌汽車和新能源汽車建設；

二是，保留華域汽車獨立上市地位，將不影響華域汽車獨立性和中性化發(fā)展戰(zhàn)略，有利于其進一步發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，進而促進上汽整車業(yè)務發(fā)展；

三是，重組后華域汽車將成為上海汽車的控股子公司，原先上海汽車與上汽集團及其關聯(lián)方間的關聯(lián)交易將因此大幅減少，進一步提升公司治理水平；

四是，這一方案將不涉及華域汽車社會公眾股股東的權益變化和現(xiàn)金選擇權的安排，易于獲得市場投資者的認可，方案風險較小、易于操作。

雖然根據(jù)現(xiàn)行監(jiān)管要求，一家A股上市公司控股另一家A股上市公司的行為受到嚴格限制，但是考慮到汽車行業(yè)的發(fā)展特點、兩家上市公司的具體情況、社會公眾股東的長遠利益，公司多次與上海市主管領導以及證券監(jiān)管部門領導進行溝通，并獲得了充分肯定和大力支持，確保這一方案得以成功獲批實施。

2、合理確定華域汽車和招商銀行股份轉讓價格

本次交易涉及上汽集團持有的華域汽車1,552,448,271股股份以及工業(yè)有限持有的招商銀行368,079,979股流通股股票。根據(jù)國務院國資委《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》的相關規(guī)定，國有股東協(xié)議轉讓上市公司股份的價格應當以上市公司股份轉讓信息公告日前30個交易日的每日加權平均價格算術平均值為基礎確定；確需折價的，其最低價格不得低于該算術平均值的90%。因此，能否按九折計算此次華域汽車和招商銀行股份的轉讓價格，成為確定重組方案的一項重要條件。

上汽集團持有華域汽車11.11億股限售股和4.42億股非限售股股票，據(jù)相關市場研究表明，限售股的不可流通折扣率約為26%，鑒于本次轉讓的華域汽車股份存在28.46%的流通股，經加權測算后的不可流通折扣率約為18%。本次交易完成后，上海汽車將承繼上汽集團股票的限售義務，因此華域汽車股份按90%折扣率轉讓是合適合理的。

確定轉讓價格之后，公司第一時間將國有股權轉讓申報文件上報國務院國資委，并獲得國務院國資委的認可，成功在二董召開之前取得國務院國資委對華域汽車及招商銀行股份轉讓的批復。

3、本次重組項目擬注入上市公司的土地中，有多幅地塊性質為空轉或劃撥，按照監(jiān)管機構要求，需要對此類地塊進行轉性后再注入上市公司。

4、個人認為，將華域汽車私有化變成上海汽車的全資子公司保持其獨立法人的資格倒是不失為一種不錯的選擇，可以借鑒東方鍋爐的要約收購的方式，采用新增發(fā)的股票作為對價，與吸收合并并無實質區(qū)別。

 

六、南京鋼鐵發(fā)行股份購買資產暨整體上市

（一）交易結構

方案將擬注入上市公司的資產采取存續(xù)分立的方式裝入一個公司中，通過注入該公司的股權從而完成相關資產的注入，該方案通過增資→分立→定向發(fā)行三步走。

1、復星與南鋼集團出資設立南京鋼聯(lián)，然后復星與南鋼集團以南鋼聯(lián)合100%股權增資南京鋼聯(lián)。

2、南鋼聯(lián)合進行“存續(xù)分立”，將擬注入上市公司的資產與負債分立至新成立的南鋼發(fā)展，非上市資產及南鋼股份股權仍留在存續(xù)的南鋼聯(lián)合。

3、南鋼股份向南京鋼聯(lián)發(fā)行A股，購買南鋼發(fā)展100%股權。

（二）實戰(zhàn)心得

1、這是第一例我看到的基于稅負的考慮而調整重組方案的一個例子，很好，稅負問題終于有方案開始考慮了。一直以來的都是國有大爺們在玩，稅務局是侍從。

2、企業(yè)整體上市過程中，上市公司購買母公司資產，往往是包含資產和負債的一個“凈資產包”。上市公司付出的現(xiàn)金或股份購買的價值反映的是最終的凈資產。但根據(jù)上述財稅[2009]59號文，資產收購過程中承擔的債務應作為非股權支付對價。

在該種界定方式下，“受讓企業(yè)在該資產收購發(fā)生時的股權支付金額不低于其交易支付總額的85%”的條件往往難以滿足。因此，采取資產收購的方式進行整體上市，資產出售方可能需要在交易當期起繳納巨額企業(yè)所得稅。

七、首商股份控股合并新燕莎集團

西友集團和首旅集團均屬于北京國資委的下屬企業(yè)，西單商場為西友集團控股下的上市公司，新燕莎集團為首旅集團的全資子公司，與西單商場的主營業(yè)務相似。

（一）交易結構

①由北京市國資委以無償劃轉的方式，將西單商場的原控股股東西友集團及其持有的西單商場股權劃轉至首旅集團名下。

②由西單商場發(fā)行股份購買首旅集團下屬的新燕莎集團100%股權。由于新燕莎集團資產體量較大，方案實施后首旅集團將控股西單商場，西單商場的原控股股東西友集團將成為西單商場的第二大股東。

（二）實戰(zhàn)心得

1、原來方案中的第二步為第一步，會計師認為會構成非同一控制下的企業(yè)合并，需要確認巨額的商譽，影響企業(yè)未來的盈利能力。

2、通過方案調整，雖然持股時間不足一年，會計師仍然認為構成同一控制下的企業(yè)合并。

3、這個案例個人認為本來的重組完全可以認定為在國資委下的同一控制的業(yè)務合并，根本不需要所謂的先將西單集團的股權劃轉至首都集團下面，再說你劃轉后過一年再做重組啊，否則又突破的一年的控制權的要求，搞來搞去，無用功。

4、不過倒是有一點值得我借鑒，這是我看到的第一例由于會計處理方面的要求導致整個重組方案調整的案例。

 

八、重慶百貨收購新世紀百貨

重慶百貨作為上市公司，其體量相比新世紀百貨小許多，對于新世紀百貨采取何種方式踏入資本市場，可以有以下幾種方式：

1、重慶百貨再融資收購新世紀百貨

重慶百貨再融資收購新世紀百貨方案，存在融資量較大容易失?。紤]到2008年股市走勢不樂觀）、國有和投資者持有的新世紀百貨股權價值增值不高、完成后商社集團控股比例太低等弊端不予采納。

2、新世紀百貨IPO并換股吸收合并重慶百貨

IPO并換股吸收合并這一方案對國有資產、戰(zhàn)略投資者較有吸引力，因為其持有的新世紀百貨股權可按IPO發(fā)行價確定，預期股權價值較高，但存在以下嚴重缺點：IPO下的新世紀百貨的估值——相對于其他方式——給新世紀百貨的估值要高得多

①新世紀百貨2007年還是全民所有制企業(yè)，改制成股份公司后還必須等待36個月才具備IPO申報資格，難以滿足履行股權分置改革承諾的期限要求；若以新世紀百貨下屬子公司新世紀連鎖為主體，并入新世紀百貨母公司和商社電器資產，再改制成股份公司，又涉及復雜的資產整合、員工股份清理工作，且危及“新世紀百貨”品牌，商社集團和新世紀百貨都難以接受。

②新世紀百貨吸收合并重慶百貨，涉及要約收購重慶百貨并私有化，操作復雜而風險高。要約收購必須給重慶百貨其他股東比市價更高的溢價才能成功，如果方案公布后重慶百貨股價大幅上升超過要約價格，存在其他股東不接受要約而失敗可能。

如果要保留重慶百貨的主體法人資格的話，這種要約收購的方式可能存在部分股東由于特定原因不接受這種要約，但是如果采取吸收合并的方式則相對可能不存在這個問題，你不接受，但公司已經注銷，你的股份已經不存在了。

③由于要給重慶百貨其他股東一定溢價，財務測算結果，新世紀百貨IPO并吸收合并重慶百貨后，商社集團在上市公司的股權比例和股權價值，與重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀百貨方案相比，不占優(yōu)勢。

3、重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀百貨

相比之下，重慶百貨發(fā)行股份收購新世紀百貨，具有較強的操作性，可快速推進滿足履行股改承諾要求，如果適當選擇時機，精心設計操作細節(jié)，國資、戰(zhàn)略投資者、公眾股東可以取得多贏。這種方案實際也是一種最簡單的方式。

 

九、恒源煤電股份加現(xiàn)金方式購買煤炭資源

（一）交易結構

1、上市公司向集團公司發(fā)行股票并支付現(xiàn)金的方式購買集團所擁有的任樓煤礦、祁東煤礦、錢營孜煤礦及煤炭生產輔助單位（供應分公司、銷售公司、機械總廠、鐵路運輸分公司等）的相關資產和負債，資產估價3億元。

2、公司向集團公司發(fā)行股票1.37億股，作為支付收購標的資產的部分對價，計1.5億元，約占標的資產收購價款總額的50%。

3、收購價款的其余部分1.5億元在支付前形成公司對集團公司的負債，公司將通過向不超過十家特定投資者（不包括集團公司）非公開發(fā)行股票以募集的現(xiàn)金支付該負債。

（二）實戰(zhàn)心得

1、該案例可能實在是如果均發(fā)行股份購買資產的話，會導致控股股東持有上市公司股份比例太高幾乎超過80%了，不利于上市公司再融資和公司治理結構的完善。

2、資產重組與募集資金分開辦理，并且前后的距離時間較長。2009年6月公司重組方案獲得重組委通過，2010年9月非公開募集資金獲得發(fā)審委通過。

3、隨著重大資產重組辦法的修訂，像這種配套融資完全可以做到一次審核，通過發(fā)審委或重組委的審核就可以完成整個發(fā)型。

 

十、上海梅林發(fā)行股份購買食品資產

（一）交易結構

1、上海梅林擬通過向包括光明食品集團在內的不超過十名特定投資者募集不超過150,761萬元的資金

2、募集資金將用于如下資產購買和補充流動資金項目：收購冠生園集團全部食品主業(yè)經營性資產、收購愛森公司100%股權、收購正廣和網購56.5%股權、收購老外食公司主業(yè)經營性資產、向收購完成后的新外食公司增資、補充上海梅林流動資金。

（二）實戰(zhàn)心得

1、究竟走發(fā)審委還是走重組委程序？

①將方案定為非公開發(fā)行，走發(fā)審委程序。《重組辦法》第2條規(guī)定，上市公司按照經中國證監(jiān)會核準的發(fā)行證券文件披露的募集資金用途，使用募集資金購買資產、對外投資的行為，不適用《重組辦法》。另外，根據(jù)2011年保薦人培訓，監(jiān)管層認為，募集資金購買資產與是否達到50%無關，不適用重大資產重組，是融資行為，由發(fā)行部受理，審核融資申請。

②該項監(jiān)管精神也印證了項目組對上海梅林重組的審核形式把握。同時，市場上也有大秦鐵路等通過募集資金來收購集團業(yè)務資產的案例。

③從項目節(jié)奏與程序來看，非公開發(fā)行的程序相對簡單，效率較高，故最終選取該方式。

④但上海醫(yī)藥案例中雖然也有募集資金后購買資產的情形，但最終依然走重組委程序。

2、是否可以收購冠生園的股權而不收購經營性資產？

①冠生園集團含有大量主業(yè)無關或無法注入上市公司的資產，同時這些資產也難以直接從冠生園集團剝離。

②冠生園集團一直以來在采購、銷售、資金管控及人力等各個方面均采取高度集約的管理模式，為保證穩(wěn)定經營，在注入上海梅林后必須繼續(xù)保持其現(xiàn)有的管理模式。這兩個因素決定采取股權收購方式不合適，而只能采取資產收購的方式。

3、冠生園集團的資產整合

①將冠生園集團的全資子公司上海冠生園食品有限公司作為注入上海梅林以后的業(yè)務管控中心，將旗下各業(yè)務板塊的相關業(yè)務資產及總部管理人員全部轉移至冠食公司名下

②以冠食公司為平臺，將冠生園集團的全部食品業(yè)務資產注入上海梅林。一方面，在注入上海梅林后仍可保持冠生園原有的經營模式，另一方面也實現(xiàn)了全部主業(yè)資產的注入。

4、外食品公司的業(yè)務整合

①老外食公司為全民所有制企業(yè)，由于歷史原因，其背負較大金額負債，完成改制困難較大，成本較高。

②老外食公司對旗下全資持有的全民所有制企業(yè)上海市食品進出口公司浦東公司進行了公司制改制并更名為新外食公司；

③老外食公司對全資持有的全民所有制企業(yè)家禽公司進行改制，然后將其100%股權和貿基公司80%的股權一同以無償劃轉的方式注入新成立的新外食公司，并將84個商標無償劃轉至新外食公司。

5、如何使用老外食公司的資質和牌照

①由于老外食公司擁有多項稀缺業(yè)務資質，并且在海外具有良好的品牌效應，公司的主要進出口業(yè)務均有老外食公司直接承擔，故業(yè)務的轉移是關鍵，也是難點。

②為了保證在過渡期新外食公司的業(yè)務能夠正常開展，新外食公司與老外食公司簽訂了合作協(xié)議，簡要內容如下：

（1）新外食公司向老外食公司派出業(yè)務人員組成業(yè)務團隊，該業(yè)務團隊以老外食公司的名義進行合作范圍內貨物的進出口業(yè)務；

（2）老外食公司為業(yè)務團隊進行合作范圍內貨物進出口業(yè)務提供全面協(xié)助，包括但不限于新外食公司有權以老外食公司名義對外簽署合同、申請開立信用證、制作貨物出口報關及出口所需發(fā)票、裝箱單、貨物委托書、保險單等單據(jù)、保證出口貨物安全且及時順利的出口清關、完成外匯核銷和出口退稅等；

（3）老外食公司按照新外食公司進出口貨物價格的一定比例收取費用（注：相當于資質使用費，具體比例視訂單金額大小和毛利高低而定），老外食公司在扣除雙方約定的其他雜費后（如銀行費用、利息、運費、辦證費、清關費用等），憑新外食開具的等額發(fā)票將剩余款項支付給新外食公司。

③這種約定，相當于新外食公司承包了老外食公司的一個部門，老外食公司為lisenceholder，這種行政許可資格證照既不能租又不能借，否則均為違法，于是中介機構想出這種類似部門承包經營的方式來解決相關資質暫時不能過戶的問題，不能不說這是一種創(chuàng)新和解決問題的能力。不過個人覺得也可采用業(yè)務托管的方式規(guī)避法律對許可證照的限制性規(guī)定，將約定范圍內的業(yè)務托管給新外食公司經營，并由新外食公司享受收益和承擔虧損

6、同業(yè)競爭的安排

光明集團計劃將下屬直營連鎖超市轉型，加盟店維持現(xiàn)狀，加盟店就沒有同業(yè)競爭的問題了嗎？個人認為加盟店至少是在光明集團下屬統(tǒng)一管理的機構，經營品種和主營業(yè)務方面應當構成同業(yè)競爭，而不僅僅是批發(fā)客戶的概念，加盟店的經營品種對于光明集團來講是無法控制和限制的，并且并非所有品種均由光明集團銷售和提供。

 

十一、西藏城投借殼上市

上海閘北區(qū)國資委下屬城投企業(yè)借殼跑到西藏去了，不能不說新鮮，同時整個洗殼過程也很有意思。

（一）交易結構

1、重大資產出售

上市公司將其持有的除已用于擔保的資產外的所有資產和負債（凈資產評估值為負數(shù)）以1元價格轉讓給洗殼的投資公司。人員資產負債均由洗殼者承擔。

2、三項擔保事項的處置

（1）西藏雅礱對四川方向光電股份有限公司逾期借款的連帶擔保-股東代付

（2）西藏雅礱對金珠集團的貸款提供的連帶擔保-債權人豁免

西藏自治區(qū)國有資產經營公司已出具書面文件豁免西藏雅礱上述擔保責任

（3）西藏雅礱對深圳市金珠南方貿易有限公司的銀行借款的連帶保證-股東代替擔保同時約定借殼方以股份代償解除擔保責任

西藏雅礱對深圳市金珠南方貿易有限公司對銀行的借款提供連帶擔保責任，截止2009年1月31日擔保的借款本金折合為人民幣519,480,610.98元。

西藏雅礱、全體債權人以及金珠南方、閘北區(qū)國資委以及新聯(lián)金達簽署了《保證擔保責任解除及債務償還協(xié)議書》，約定《保證擔保責任解除及債務償還協(xié)議書》生效之日起，西藏雅礱第一大股東新聯(lián)金達將其持有的西藏雅礱的2,900萬股股份質押給全體債權人，上述質押手續(xù)辦理完畢后，西藏雅礱的擔保責任自動解除。

閘北區(qū)國資委同意在獲得西藏雅礱股份之日起36個月后的90日內，將其中的3,000萬股依法支付給全體債權人作為其解除西藏雅礱擔保責任的對價，且在本次重組完成，閘北區(qū)國資委成為西藏雅礱控股股東的第三年（重組完成當年為第一年），如經會計師事務所出具的無保留意見審計報告所確認的西藏雅礱的每股稅后利潤低于0.5元，則閘北區(qū)國資委將依法再支付1,000萬股西藏雅礱股份給全體債權人。

同時，閘北區(qū)國資委同意在獲得雅礱藏藥股份之日起60日內，將獲得的西藏雅礱股份中的3,000萬股質押給全體債權人，作為其履行該協(xié)議約定的依法支付股份義務的擔保。

3、發(fā)行股份購買資產

所有的這些協(xié)議均約定借殼成功為協(xié)議生效要件，因此相比較重整計劃就沒有這么幸運了，法院裁定的重整計劃無法做到與借殼成功互為條件。

（二）本次借殼上市的會計處理

1、由于上市公司控股合并北方城投而閘北區(qū)國資委卻在本次合并后成為上市公司的實際控制人，因此屬于反向購買。依據(jù)財政部60號文的規(guī)定，合并時上市公司不持有業(yè)務，屬于不構成業(yè)務的反向購買，并按此進行會計處理。

2、在該等資產入賬時需按照公允價值入賬，但既沒有采用重組時的估值，也沒有采用重組上市時的市場估值，而是另行確定了一個價格。

 

十二、象嶼股份借殼上市

夏新電子在七八年前出的夏新手機那可是絕對流行和高端的產品，卻在這短短幾年中，“談笑間，檣櫓灰飛煙滅”，幸好，手機業(yè)務在重組中保存下來，也算一脈尚存吧。

（一）交易結構

夏新電子其時經營已經停頓，資不抵債，被債權人申請進入破產重整程序。在重整期間，根據(jù)債權申報和資產評估的情況，管理人制訂了《重整計劃（草案）》，破產重整的方案要點和主要內容是:

①將公司的所有資產進行處置變現(xiàn)，用以償還公司負債；

②同時，全體股東均讓渡一定份額的股票用以支持重組，其中控股股東讓渡其所持夏新電子股份的100%，中小股東讓渡其所持夏新電子股份的10%，所讓渡的股份共計209,672,203股。讓渡的股份中的70,000,000股按照《重整計劃》的規(guī)定用于清償債權，其余的139,672,203股由重組方有條件受讓。；

③此外，《重整計劃》中還明確了重組方為象嶼集團，由重組方支付1億元現(xiàn)金作為對債權人的補充清償，并承諾以認購夏新電子向其定向發(fā)行股份的方式注入凈資產不低于10億元的優(yōu)質資產。也就是說，發(fā)行股份購買資產作為重整計劃的一部分。

（二）實戰(zhàn)心得

1、夏新電子必須在2009年度產生盈利才能避免終止上市，而這唯一出路就是實施債務重組。根據(jù)相關會計準則及證監(jiān)部門對破產重整收益確認的要求，上市公司只能在《重整計劃》執(zhí)行完畢或有確鑿證據(jù)證明執(zhí)行的過程和結果存在的重大不確定性已經消除的條件下，才能確認債務重組收益。換言之，《重整計劃》必須在2009年12月31日前執(zhí)行完畢或已經消除重大不確定性，夏新電子才能“保殼”成功。

2、重組方受讓了股東讓渡的部分股份，并且因發(fā)行股份購買資產從而持有上市公司的股份超過30%，但如何申請要約豁免，以什么理由申請要約豁免。由于經法院裁定的重整計劃中包括了發(fā)行股份以及股份讓渡的事項，但司法裁定又不能作為申請豁免的理由。

最終確定重組方以資產認購夏新電子非公開發(fā)行的股份以及受讓夏新電子原有股東讓渡的股份兩個事項是《重整計劃》中不可分割的組成部分，都是屬于“挽救公司的重組方案”，實際上是一個方案；該方案涉及的兩個事項各自都由其權力部門進行了批準，即非公開發(fā)行由股東大會批準、股份讓渡由出資人組會議批準；重組方承諾基于兩個事項取得的股權鎖定三年。因而可以適用《收購辦法》第62條第2款的規(guī)定，將兩個事項作為一個整體一并申請豁免。

3、破產重整對于借殼方來講是一種輕裝上陣的便利途徑，這也成了上市公司清理成為凈殼的一道工序，通過司法裁定的破產重組有如下優(yōu)勢：

①首先，破產重整可以經由司法途徑清理上市公司債務，最大程度地減輕上市公司的負擔。通行的做法是以上市公司的資產處置所得償還公司全部負債。因需要重組的上市公司大都連年巨額虧損、積重難返，資產也大都質量很差、金額嚴重不實，此舉一方面可以清理公司債務，同時還可以通過有效途徑（如司法拍賣、變賣等）處理掉公司的劣質資產。債務清理可以使上市公司甩掉包袱，為后續(xù)重組創(chuàng)造條件；

②其次，很多破產重整案例中，使用了出資人權益調整的方式，即股東全部或部分讓渡其所持公司的股權，以換取公司更有利的重組條件。讓渡出來的股權可用于向債權人追加清償以提高其受償率，亦可由重組方有條件受讓以降低其重組成本。權益調整是多方利益平衡的有效手段，可進一步改善上市公司后續(xù)重組的條件；

③最后，通過破產重整可以很大程度上避免或有債務等陷阱。通過法定的債權申報期和具有法律效力的債權受償率（通常較低），即便上市公司存在或有負債陷阱，未來也不會給上市公司帶來災難性的后果，可有效保障重組方的利益。

4、在本案例中，重整計劃中不僅將引入象嶼集團作為重組方和注入不低于10億元的優(yōu)質資產等內容明確納入其范疇，同時在資產重組方案中，繼續(xù)細化《重整計劃》中的經營方案，通過明確定價依據(jù)和發(fā)行股份數(shù)量，注入資產規(guī)模等，將恢復上市公司持續(xù)經營能力和盈利能力落實到位。從實質內容上看，已經實現(xiàn)了重整和重組的一體化，但是在實踐中，作為司法程序的重整和作為行政程序的重組如何銜接是一個尚待實踐深化的問題。